El helicóptero y la imprenta de billetes
La situación económica y financiera está virando hacia aguas cada vez más peligrosas. Nadie espera que la recesión sea de corta duración. Y muchos analistas piensan que no hay que descartar la posibilidad de una depresión con enormes desajustes estructurales.
En Estados Unidos la recesión tendrá como resultado una caída acumulada del PIB de alrededor de 5 por ciento y pérdidas astronómicas en el mercado de valores y todo tipo de activos. En la Unión Europea, Inglaterra y Japón, el PIB tuvo crecimiento negativo a partir del segundo trimestre del año que termina. En otras economías de la OECD, se observa un patrón similar: Australia, Nueva Zelanda, Canadá están con tasas negativas desde mayo. En muchas economías la crisis apenas está formándose en la esfera financiera. Para otras, el colapso de los principales productos de exportación provocará fuertes desequilibrios fiscales y en las cuentas externas.
En síntesis, no parece que la recesión pueda superarse antes de 2010. Por diversas razones es probable que la recuperación deba comenzar donde se inició la crisis: en Estados Unidos. La política fiscal se encuentra en un compás de espera por aquello de que sólo puede haber un presidente a la vez.
Por su parte, la política monetaria ya ha alcanzado sus límites. Hace unos días la Reserva Federal (Fed) colocó la tasa de interés de corto plazo en su nivel más bajo posible (entre cero por ciento y 0.25 por ciento para diferentes tipos de operaciones) y anunció que estaba considerando otro tipo de medidas no convencionales. Éstas corresponden a un relajamiento cuantitativo de la oferta monetaria. El anuncio de que la Fed mantendría la tasa de interés de corto plazo en ese nivel durante un tiempo prolongado responde a la intención de reducir las tasas de largo plazo.
La decisión de la Fed podría considerarse una buena noticia porque lleva a sus últimas consecuencias la tendencia a abaratar el crédito. Sin embargo, el anuncio es una señal de lo mal que está el panorama. Para comenzar, con esta medida la Fed no hace sino reconocer lo que los mercados financieros han estado diciendo desde hace semanas sobre la debilidad del dólar (que se ha consolidado con esta decisión). Quizás lo más grave es que esto también es un indicador de que la Fed está preocupada por el riesgo de la deflación (en noviembre el índice de precios cayó 1.7 por ciento).
La deflación es una consecuencia inmediata del colapso de la demanda efectiva. Al contrario de lo que sucede cuando hay inflación, en la deflación el valor real del dinero aumenta. Y eso acarrea un problema interesante: cuando la tasa de interés nominal llega a 0 por ciento, el costo de pedir prestado aumenta con la tasa de deflación (porque el pago de la deuda se tiene que realizar con dinero cuyo valor real es superior). Esto hace que los consumidores no acudan a los bancos a pedir prestado y que la demanda efectiva siga deprimida. Esto explica por qué el crédito sigue sin fluir, a pesar de las reducciones en la tasa de interés. Para las familias que ya se encontraban endeudadas, el beneficio de tener que pagar menores tasas de interés se ve contrarrestado por la carga de tener que repagar el principal en moneda que tiene un valor real superior. Eso incluso puede llevar a agravar la situación de cartera vencida de los bancos.
En 2002, Ben Bernanke, el ahora gobernador de la Fed, pronunció un discurso premonitorio. Hablando sobre escenarios de deflación en los que la tasa de interés nominal es nula, señaló que aún en esos casos la política monetaria no habría agotado sus municiones. La tecnología de la imprenta de billetes sería un instrumento clave para combatir la caída de la demanda, aunque la inyección de dinero en la economía es una operación difícil. Para asegurar que el incremento en la oferta monetaria llegue directamente a la población, la Fed podría comprar todo tipo de activos. Eso es algo que, en algunos casos, le está prohibido por su ley orgánica. O, siguiendo una broma de Keynes, podría almacenar el dinero en botellas y guardarlas en minas abandonadas para que el público las fuera a sacar.
En su discurso, Bernanke prefirió usar la metáfora del lanzamiento de billetes desde un helicóptero. Claro, ésta es sólo una metáfora (cuyo autor original es Milton Friedman). Pero lo que revela es que cuando las cosas se ponen peliagudas, ni la academia ni las autoridades monetarias tienen una idea clara de cómo proceder. Estamos en aguas desconocidas.
La falta de brújula es normal en un sistema económico que primero deprime los salarios reales (durante tres décadas) hasta reventar la capacidad de compra de los hogares y orillarlos al sobreendeudamiento. Luego ese sistema padece una monumental crisis debido al colapso de la demanda efectiva. No es sorprendente que al final de la historia se presente una metáfora como la del helicóptero monetario para ayudar a pensar en la solución del problema. ¿No podrían haber sido las cosas de otro modo?